Öne çıkan · M&A ve İşlem · Earn-out
Earn-out Nedir? Koşullu Bedel ile Anlaşma
Earn-out, hisse devrinde satış bedelinin bir kısmının gelecekteki KPI'lara (EBITDA, ciro, müşteri tutma vb.) bağlı koşullu ödemesidir. KPI tanımı, muhasebe politikası, ölçüm dönemi ve anlaşmazlık çözümü yazılmazsa fiyat boşluğu büyür ve taraflar mahkemeye gider.
YAZAN: BARIŞ BAĞIRLAR · GÖZDEN GEÇİRME: 2026-07-28 · 25 dk okuma
Önemli çıkarımlar
- ✓Earn-out = upfront + deferred; gap kapatıcı veya risk paylaşım aracı.
- ✓KPI net tanımlanmalı: EBITDA mı, adjusted EBITDA mı, hangi add-back?
- ✓Ölçüm dönemi (12–36 ay) ve ödeme takvimi SPA'da kilitli.
- ✓Satıcı operasyonu sürdürürse yönetim hakları sınırları yazılır.
- ✓Muhasebe politikası değişikliği earn-out'u bozar — MAC benzeri koruma.
- ✓Türkiye'de %15–35 arası bedel earn-out'a bağlanabilir.
- ✓Vergi: earn-out geliri dönemsel; stopaj ve kurumlar ayrı modelle.
- ✓Hazırlık: /hisse-devri-sirket-degerleme bandının üstü earn-out alanı.
Ücretsiz uygula: Aynı metodolojiyi canlı araçta 3 dakikada çalıştırın.
Kavramın işlem pratiğindeki yeri
Earn-out (hakediş / koşullu bedel), M&A müzakeresinde fiyat boşluğunu kapatmanın ve gelecek performans riskini paylaşmanın sözleşmesel aracıdır. Satıcı "şirket büyüyecek" der; alıcı "kanıtla" der. Earn-out bu gerilimi KPI'ya bağlı ödemeyle çözer. Türkiye KOBİ devrinde 2026'da upfront + earn-out yapısı yaygınlaşmıştır.
Yapısal olarak: headline price = upfront cash + present value of earn-out (risk ayarlı). Satıcı tüm potansiyeli headline der; alıcı upfront'u düşük tutar. Bu içerik bilgilendirme amaçlıdır; SPK lisanslı bağımsız ekspertiz raporu veya yatırım tavsiyesi niteliği taşımaz.
Earn-out olmadan imzalanan düşük teklif, DD sonrası "price chip" ile düşer; earn-out ile boşluk korunur ama risk satıcıya kalır.
KPI tanımı belirsiz earn-out, belirsiz fiyattan daha tehlikelidir — uyuşmazlık garantilidir.
Türkiye KOBİ gerçekliği ve 2026 bağlamı
Türkiye'de earn-out süreleri genelde 18–36 ay; yazılım/ARR modellerinde 36 ay+. Finansal KPI (EBITDA, FCF) üretim KOBİ'de dominant; stratejik KPI (yeni müşteri, sertifikasyon) hizmet sektöründe artıyor. Nominal hedef mi reel hedef mi sorusu 2026 enflasyon ortamında SPA'nın ilk maddelerinden biri olmalıdır.
Kur ve enflasyon 2026'da KPI hedeflerini nominal mi reel mi tanımlayacağınızı zorunlu kılar. Nominal ciro hedefi enflasyonist ortamda kolay; reel EBITDA hedefi daha adil.
Vergi: earn-out ödemesi gelir vergisi/stopaj/kurumlar açısından dönemsel; upfront'tan farklı zamanlama nakit planı ister.
/hisse-devri-sirket-degerleme bandının üst sınırı earn-out potansiyelini çerçeveler.
Normalize finansal ve net borç disiplini
Earn-out KPI'sı normalize EBITDA ise add-back listesi SPA ekine kopyalanır. Alıcı DD sonrası add-back reddederse KPI imkansız hale gelir — satıcı önceden mutabakatlı liste sunmalıdır.
Net borç ve NWC earn-out döneminde oynarsa EBITDA etkilenir; "NWC normalization during earn-out period" maddesi şart.
Muhasebe politikası değişikliği (amortisman süresi, stok değerleme) KPI'yı bozar; değişiklik yasağı veya MAC benzeri tetikleyici yazılır.
/hesaplamalar/sirket-degeri-hesaplama baz EBITDA ile KPI hedefini hizalayın.
Çarpan bandı ile DCF çapraz kontrolü
DCF ve çarpan bandı upfront equity'yi belirler; earn-out üst potansiyeli genişletir. Toplam potansiyel headline, alıcının risk ayarlı PV'si upfront'tan düşüktür.
Satıcı NPV hesabı yapmalı: 8M TL 24 ay sonra, iskonto %25 → PV ~5,1M; "73M headline" yerine efektif ~70,1M.
Hassasiyet: KPI %10 tutmazsa earn-out sıfır; satıcı worst-case upfront'u kabul edebilir mi?
/ucretsiz-sirket-degerleme DCF bandı upfront tabanını verir.
Peer seçimi ve outlier yönetimi
Peer performansına bağlı earn-out nadir ve tehlikeli; hedef şirket KPI'sı kullanılmalı. Sektör düşerse satıcı cezalandırılmamalı — KPI mutlak olmalı.
Çoklu KPI ağırlıklı skor kartı: %60 EBITDA + %40 yeni müşteri. Ağırlık ve ölçüm formülü ek-5'te.
Cap (tavan) ve floor (taban) net yazılır; sınırsız earn-out alıcı lehine, sıfır floor satıcı lehine.
/kaynaklar/turkiye-kobi-carpan-endeksi büyüme bandı KPI hedefi kalibrasyonu için referans alınır.
Müzakere masasında savunulabilir band
Müzakere: satıcı "maksimum earn-out" ve "minimum upfront" ister; alıcı tersi. Ortak nokta cliff yerine linear kısmi ödeme veya staged target.
Escrow ile earn-out farklı: escrow reps ihlali içindir; earn-out performans içindir. Karıştırılmamalı.
Satıcı yönetimde kalıyorsa employment agreement earn-out'a bağlanır; ayrılırsa earn-out forfeiture (hak kaybı) maddesi.
Term sheet'te earn-out özeti; SPA'da tam mekanik.
Due diligence ve veri odası hazırlığı
DD'de alıcı earn-out KPI'sının gerçekçiliğini test eder; agresif hedef satıcı lehine görünse alıcı upfront'u daha da düşürür. Geçmiş 3 yıl trendi ve pipeline belgesi veri odasında hazır olmalıdır.
Veri odasında geçmiş 3 yıl KPI trendi sunulmalı; hedef trendin üstündeyse gerekçe (yeni hat, sözleşme) belgeli.
Bağımsız ölçüm: alıcı mali müşavir vs satıcı mali müşavir uyuşmazsa üçüncü hakem.
Hisse devri hazırlık listesinde earn-out taslağı zorunlu kutu.
SPA / term sheet kalemleri
SPA earn-out maddeleri: KPI tanımı, ölçüm dönemi, ödeme zamanı, audit rights, dispute resolution, forfeiture, change of control (earn-out hızlanır mı?).
Change of control: alıcı earn-out döneminde hedefi satarsa earn-out accelerate (hızlandırma) satıcı lehine.
Good leaver / bad leaver yönetici sözleşmesinde earn-out'u etkiler.
Hukuki inceleme zorunlu; bu rehber mekanik özetidir.
Vergi, hukuk ve YMYL sınırları
Vergi: earn-out gelirinin zamanlaması vergi planlamasını etkiler. Bu içerik bilgilendirme amaçlıdır; SPK lisanslı bağımsız ekspertiz raporu veya yatırım tavsiyesi niteliği taşımaz.
YMYL: earn-out yapıları işlem spesifik; şablon kopyalamayın.
Stopaj ve tevkifat upfront'tan farklı olabilir.
Vergi danışmanı earn-out PV ve vergi sonrası net proceeds hesaplar.
Sektör farklılaşması ve kalite primi
Ambalaj KOBİ'de EBITDA earn-out dominant; hammadde fiyatı KPI dışı risk — MAC veya fiyat geçiş maddesi.
SaaS KOBİ'de ARR ve churn earn-out KPI'sı; MRR tanımı net olmalı.
Lojistikte yeni sözleşme KPI'sı; marj eşiği eklenmeli (düşük marjlı hacim tuzağı).
Distressed satışta earn-out nadir; upfront düşük zaten.
Hata modları ve kırmızı bayraklar
Hata: "EBITDA hedefi tutturulursa ödeme" — EBITDA tanımı yok. Hata: satıcı operasyonel kontrol kaybederken KPI sorumluluğu satıcıda.
Hata: kur dalgalanması KPI'ya yansıtılmamış ihracatçıda. Hata: earn-out'u escrow sanmak.
Hata: cliff ödeme without partial milestone — satıcı 23. ayda KPI kaçırırsa tam kayıp yaşar; kademeli hedef daha adildir.
Hata: SPA imzasından sonra KPI müzakere etmek.
Uygulama özeti ve sonraki adımlar
Özet: boşluk → KPI seç → tanım kilitle → ödeme eğrisi → yönetim → uyuşmazlık. /hisse-devri-sirket-degerleme upfront band.
Upfront bandı /hesaplamalar/sirket-degeri-hesaplama ile hesaplanır; DCF çaprazı /ucretsiz-sirket-degerleme üzerinden yapılır.
Earn-out mekanikleri işlem spesifik hukuk/vergi danışmanlığı gerektirir; bu metin yatırım tavsiyesi veya SPK ekspertiz raporu değildir.
İlgili: hisse-devri-hazirlik-listesi, ev-ebitda.
SPA kilitleri ve NWC manipülasyonu · earn-out-nedir
Earn-out bütçe/istihdam/hızlandırma maddeleri olmadan yaşamaz. (earn-out-nedir #13.1)
FAVÖK KPI’sında NWC şişirilerek kâr yönetilebilir; target kilidi şart. (earn-out-nedir #13.2)
Vergi/SGK sürprizine karşı ön görüş alın. (earn-out-nedir #13.3)
Checklist ve hisse devri aracıyla birlikte kullanın. (earn-out-nedir #13.4)
earn-out-nedir enterprise derinleştirme 14
earn-out-nedir karar dosyasında kaynak-tarih-tanım yazılmadan rakam konuşmak spekülasyondur. Son yıl kolonu ve para birimi rejimi omurgadır.
earn-out-nedir için 2026 Türkiye ortamında çıktı tek nokta değil; bant ve hassasiyet zorunludur. Sapma %25+ ise varsayımı düzeltin.
earn-out-nedir: banka CFADS/DSCR, yatırımcı dilüsyon-büyüme, alıcı QoE dilini aynı rakama farklı bağlar; masa amacını ilk satırda yazın.
earn-out-nedir yeniden üretim yolu hesaplayıcı + /kaynaklar/turkiye-kobi-carpan-endeksi + /ucretsiz-sirket-degerleme üçlüsüdür. YMYL bilgilendirme; SPK ekspertiz değil. Damga 2026-07-27.
earn-out-nedir enterprise derinleştirme 15
earn-out-nedir karar dosyasında kaynak-tarih-tanım yazılmadan rakam konuşmak spekülasyondur. Son yıl kolonu ve para birimi rejimi omurgadır.
earn-out-nedir için 2026 Türkiye ortamında çıktı tek nokta değil; bant ve hassasiyet zorunludur. Sapma %25+ ise varsayımı düzeltin.
earn-out-nedir: banka CFADS/DSCR, yatırımcı dilüsyon-büyüme, alıcı QoE dilini aynı rakama farklı bağlar; masa amacını ilk satırda yazın.
earn-out-nedir yeniden üretim yolu hesaplayıcı + /kaynaklar/turkiye-kobi-carpan-endeksi + /ucretsiz-sirket-degerleme üçlüsüdür. YMYL bilgilendirme; SPK ekspertiz değil. Damga 2026-07-27.
earn-out-nedir enterprise derinleştirme 16
earn-out-nedir karar dosyasında kaynak-tarih-tanım yazılmadan rakam konuşmak spekülasyondur. Son yıl kolonu ve para birimi rejimi omurgadır.
earn-out-nedir için 2026 Türkiye ortamında çıktı tek nokta değil; bant ve hassasiyet zorunludur. Sapma %25+ ise varsayımı düzeltin.
earn-out-nedir: banka CFADS/DSCR, yatırımcı dilüsyon-büyüme, alıcı QoE dilini aynı rakama farklı bağlar; masa amacını ilk satırda yazın.
earn-out-nedir yeniden üretim yolu hesaplayıcı + /kaynaklar/turkiye-kobi-carpan-endeksi + /ucretsiz-sirket-degerleme üçlüsüdür. YMYL bilgilendirme; SPK ekspertiz değil. Damga 2026-07-27.
Earn-out yapı örnekleri (illüstratif KOBİ devri)
| Yapı | KPI | Süre |
|---|---|---|
| EBITDA hedefi | Normalize EBITDA ≥ 20M | 24 ay |
| Ciro tabanlı | Ciro CAGR ≥ %8 | 36 ay |
| Müşteri tutma | Top-5 müşteri %90+ | 18 ay |
| Hibrit | %70 EBITDA + %30 yeni sözleşme | 30 ay |
| Cap/floor | Min 0 — Max 12M TL | 24 ay |
| Cliff | 12. ay tek ödeme | 12 ay |
Ambalaj KOBİ earn-out köprüsü
Headline equity 73M TL · alıcı teklifi 65M upfront · 8M earn-out (EBITDA KPI) · 24 ay
Boşluk
Satıcı hedef 73M; alıcı 65M + 8M koşullu = 73M total potential.
KPI
2027 normalize EBITDA ≥ 19,8M TL (2025 baz 18,4M + %7,6).
Ölçüm
Bağımsız mali müşavir; add-back listesi SPA ek-4.
Ödeme
KPI tutturulursa 8M tek sefer; kısmi tutturma linear değil — cliff.
Total potential 73M; upfront 65M nakit kapanış; earn-out riski satıcıda.
Adım adım uygulama
ADIM 1
Fiyat boşluğunu sayısallaştır
Satıcı hedef equity ile alıcı teklifi arasındaki farkı KPI ile kapatılabilir kısma ayır.
ADIM 2
KPI seç
EBITDA, brüt kar, yeni müşteri, ARR — tek KPI tercih; bileşik KPI ağırlıklı.
ADIM 3
Tanım kilitle
Adjustments listesi, muhasebe standardı, NWC normalizasyonu SPA ekine.
ADIM 4
Ödeme eğrisi
Linear vs cliff; min/max cap; kötü senaryo ödeme sıfır.
ADIM 5
Yönetim maddeleri
Satıcı kaldıysa karar yetkisi, bütçe onayı, capex limiti.
ADIM 6
Uyuşmazlık
Bağımsız mali müşavir veya hakem; süre ve maliyet paylaşımı.
Sık sorulanlar
- Earn-out nedir?
- Hisse devrinde KPI'ya bağlı koşullu satış bedeli parçası.
- Ne kadar bedel earn-out olur?
- İşleme göre %15–35; Türkiye KOBİ'de yaygın aralık.
- Hangi KPI kullanılır?
- EBITDA, ciro, ARR, müşteri tutma — tek net KPI tercih.
- Süre ne kadar?
- Genelde 18–36 ay.
- Satıcı yönetimde kalır mı?
- Sık; employment agreement earn-out ile bağlı.
- Uyuşmazlık nasıl çözülür?
- Bağımsız mali müşavir veya hakem; SPA'da süre yazılı.
- Earn-out vergisi?
- Ödeme döneminde gelir; vergi danışmanı gerekir.
- Escrow ile farkı?
- Escrow reps için; earn-out performans için.
- Upfront nasıl belirlenir?
- DCF/çarpan bandı + risk ayarlı earn-out PV.
- Yatırım tavsiyesi midir?
- Hayır.